美国国债泡沫四溢 不再是安全投资

美国国债泡沫四溢 不再是安全投资10年前我们经历了美国股市历史上最大的泡沫，互联网和科技热潮使这些高涨的科技股市盈率超过100倍，但结果是可以预测的：多数高涨的股票下跌80%或更多，目前纳斯达克指数还不到10年前峰值的一半。

目前类似的泡沫正在蔓延，对于投资者来说后果可能更为严重，这就是债券，尤其是美国国债。对股市已不再抱幻想的投资者将资金投入债券型基金，而美国国债则在他们最青睐的产品之列。美国投资公司协会（Investment Company Institute）报告，从2008年1月到2010年6月，从股票型基金流出的资金总额达到2,320亿美元，而流入债券型基金的资金总额为5,590亿美元。

我们认为目前的情况与2000年正好相反，当时投资者对于经济增长前景过于乐观，而目前许多投资者则过于悲观。

流入债券的资金如此之多，导致上周美国10年期通胀保值债券（TIPS）收益率跌至1%下方，目前仍处于该水平，这意味着这种债券像10年前的科技股一样，债券价格是预期收益的100多倍。

Martin Kozlowski较短期国债收益率更低。四年期未经通胀调整的标准国债利率降至1%，债券价格是收益的100倍；四年期经通胀调整国债实际收益率为负值，这意味着即使把所有票息再投资，其购买力也将下降。除此之外，投资者必须为通胀保值债券本金的通胀率增幅每年支付最高的边际税率，尽管这一增幅不是以现金方式体现，而且要到债券到期时才支付给投资者。

目前持悲观看法的人认为经济复苏遇到了强大的阻力，尤其是家庭债务的减少较为缓慢。但他们使用的负债数据是债券的面值，尤其是抵押债券，而市场已将多数抵押债券贬值，其实际价值仅为面值的百分之几。

这说明，如果以市场所认为的债券实际价值来计算家庭债务，那么实际的负债比例会低得多。另一方面，如果家庭确实偿还了多数债务，那么金融业将能够增记此前冲减的数千亿美元的贷款和抵押贷款，从而带来额外回报。无论哪种情形，我们相信美国经济都可能加速增长。

另外经济学家普遍认为，对于长期经济增长最重要的决定性因素是生产率，而不是消费者需求。尽管上一季度生产率增长低于均值，但3.9%的同比增幅几乎是长期均值的两倍，今年前两个季度生产率增长高于6%，是上世纪60年代以来的最高水平。

从我们的角度来看，对于那些希望实现收入并对抗通胀的投资者来说，最安全的押注对象可能不是债券，而是股票，尤其是支付较高股息的股票，未来10年股票较之债券可能为投资者提供更具吸引力的收入和通胀保护。

是的，现在我们就可以听到表示不满的嘘声。过去10年基于众多股指计算的股票回报率低得让人害怕。2009年累积股息的百分比跌幅是大萧条以来最大的，但请记住：过去这个10年之始正好是科技股泡沫处于顶峰之时。

那些在科技泡沫时期买入“价值”股票的投资者表现得更好，价值股是股息不错、市盈率较低的股票。从1999年12月到2010年7月，罗素3000价值指数(Russell 3000 Value Index)累计回报率为35%，同期基于所有股票的罗素3000指数(Russell 3000 Index)则下跌。

目前美国派息最高的10家企业是：美国电报电话公司（AT&T）、埃克森美孚（Exxon Mobil）、雪佛龙（Chevron）、宝洁（Procter & Gamble）、强生（Johnson & Johnson）、Verizon Communications、 菲利浦•莫里斯（Phillip Morris International）、辉瑞（Pfizer）、通用电气（General Electric）和默克（Merck）。它们的平均股息为4%，较10年期通胀保值债券当前收益率大约高出三个百分点，较标准的10年期美国国债收益率高出一个百分点。基于2010年预估收益，这些公司的平均市盈率为11.7倍，而标准普尔500指数的平均市盈率为13倍。另外今年（很难算是经济繁荣的一年）这些公司的收益与它们的股息之比料将高于2:1。

受经济增长影响，较之于债券的票息，股票的股息增幅历来高于通胀率。标准普尔500指数成分股的平均股息收入自该指数1957年启用以来，每年增长率为5%，较同期内通胀率高出一个百分点。这一股息增幅涵盖的年份还包括2009年，这一年股息大幅减少，是大萧条以来股息减少最严重的一年。

那些蜂拥买入债券和债券基金的投资者是在自寻灾祸。上次国债利率像目前这样低是在1955年，此后10年期国债年回报率为1.9%，仅略高于通胀率，30年期国债年回报率为4.6%，低于同期通胀率。

另外，债券大幅亏本的可能性很高。如果明年10年期债券利率从目前的2.8%升至3.15%，债券持有者承受的损失就相当于当前的收益。如果利率像去年春天一样升至4%，损失将相当于以当前收益的三倍多。随着婴儿潮一代退休、政府授权的巨大项目投入运营，未来二十年利率将会上升难道还有什么疑问吗？

由于未来政府财政具有不确定性，民间资产积累和股息收入必然成为退休基金的主要来源。在当前利率水平下，国债不是最好的方法。十年前科技泡沫的破灭就是从科技股达到100倍的市盈率开始的，我们相信同样情况也适用于国债市场。

JEREMY SIEGEL / JEREMY SCHWARTZ

（西格尔是宾夕法尼亚大学沃顿商学院的金融学教授、WisdomTree Inc的资深顾问，施瓦兹是WisdomTree Inc.的研究主管。）