国信证券下半年操作策略 看好9个行业

www.hexun.com 来源: 国信证券
【2007.06.19 08:48】

综合考虑行业远景、现阶段行业景气趋势、估值和上半年二级市场表现，我们建议下半年重点配置行业有：金融、地产、机械装备、钢铁、石化、有色、汽车、水电、食品饮料；
经济景气与潜能化解估值压力策略
研究小组：汤小生、崔嵘、黄飚、王军清
一、资金推动与“预期泡沫”下的估值压力
1、资金推动：A股市场估值水平逼近历史高点
“赚钱效应”和低利率促使储蓄流向资本市场；实际利率偏低、不断上涨的房价和食品价格，使得居民储蓄大搬家；包括银行存款和国债投资在内的固定收益投资占保险资金运用的比重日趋下降，代表着机构的投资策略取向。
07年“上半场”：疯狂的低价股？？
投资者结构：散户资金大量入市；驱动因素：对资本运作的预期泡沫；结果：结构性泡沫、高价股低估与低价股高估
2、市场持续高涨引发政府调控
交易成本的“漏出”效应对市场带来负面影响
印花税率提高不影响公司估值，但交易成本的“漏出”效应增强；按2%的日均换手率测算，提高印花税后仅A股交易造成的税负和券商佣金成本就将高达2900多亿元，分别占06/07年上市公司总体净利润的75%和54%！
查处内幕交易等违规行为诱发高估值题材股风险快速释放。在调控政策下，市场未来的上涨将更多地由价值来推动；蓝筹股和具有实质性题材的个股将是重点选择方向。
市场化调控措施：“大非”、“小非”减持
IPO阶段性低潮和5月份股改限售股高潮过后，短期筹码供给有限是市场持续上涨的原因之一；国资委主导的“大非”减持将是政府市场化调控A股市场的重要途径；由于显著价差的存在，国资委在A/H股两个市场的套利行为是现实可行的。
H股的吸引力日益增强
对于内地投资者而言H股属“估值洼地”；印花税提高后H股亦是“交易成本洼地”，长期而言则更是A股资本利得税利空的“避风港”；08年奥运会全球资金热捧中国概念股的“前沿阵地”。
3、实体经济宏观调控政策难免伤及股市央行将继续上调银行存款准备金率以对冲过剩的流动性，并控制投资反弹和信贷规模偏大；能源和食品价格上涨使得CPI上行压力增大，利率仍有上调空间，而取消利息税可能很快出台；
二、经济景气下的业绩增长与估值提升
明晰的牛市脉搏：经济景气与价值重估
1、牛市最重要的根基：经济景气
经济景气下上市公司业绩逐季快速提升；房地产和汽车等消费需求主导行业对经济拉动明显；主营业务增长是真正的利润促动力。
虽然股市繁荣带来了投资收益的成倍增长，但主营业务仍然是利润增长的最大推动因素，权重行业对总体利润增长的贡献度占主导地位!
新会计准则带来账面利润增长的幅度有限
业绩超预期增长驱动市场上涨
沪深300指数成份股06年实际业绩增幅比预期高，07年业绩预期则持续上调，较06年底的市场预期提高了近20个百分点。上市公司业绩惊喜成为市场突破3000关口的重要驱动力量！
2、新兴市场股票估值的劣势日益消退
增长速度与长期潜力、投资回报率（增长的质量）、利率水平与本币汇率走向构成各经济体股票市场估值的基本要素；本轮全球经济景气周期中，新兴市场表现显著超出成熟市场。
近年来成熟市场市盈率水平相对稳定
美国等成熟市场的上涨受到持续的业绩增长推动；S&P500指数成份股业绩连续数年保持了两位数增长，当前的07/08年动态市盈率分别为16倍和14倍
新兴市场估值提升的驱动因素
经济增长速度快、潜力大；经济稳定性增强，风险溢价减小，权益资本成本降低；技术进步和劳动生产率提高促进了企业投资回报率上升，成长的质量与发达国家差距减缩；？？　外汇储备增加，币值稳定。
三、大国崛起：从“装配车间”到“制造业中心”
1、大国崛起背后有更丰富的内涵
大国崛起的“四化”背景；？？大国崛起的路径：内需外需共同拉动；？？大国崛起的现象：人民币升值；？？大国崛起的结果：全球带动内需带动补课升级1.消费扩张与升级2.经济和产业结构升级3.全球影响力加大
虽然美国等发达经济体表现差强人意，但中国经济的“引擎”力量逐步显现，中国的劳动生产率提升幅度全球瞩目，中国劳动力的工资水平上升但依然保持绝对优势，中国依然是外资的热土
中国是世界的，世界也是中国的
中国在全球货物贸易的份额说明中国作为“世界工厂”的角色基本明确，但中国不仅仅就是一个简单的“加工厂”或者“装配车间”！
人民币升值成为产业结构升级的重要驱动力
人民币升值不仅缓解国际收支不平衡格局，同时外来压力将促进国内技术创新和产业结构升级，从而实现经济增长方式的转变！
几点结论
中国在产业链延伸、产业升级和确立世界制造业中心地位的过程中，其经济增长获得了内需和外需的共同拉动，其增长速度和潜力必然提高；？？　与日本大量资本输出和产业对外“移民”正好相反，中国在崛起的过程中大量吸收外资成为全球制造业中心，避免了国内产业空心化可能引发的各种危机；中国等“金砖四国”的崛起本身带有城市化、重工业化的特征，所以一定是“资源消耗型”的，并且在很大程度上减弱了上游资源和原材料以及资本品行业的周期性，也提升了这些行业的估值水平。
四、投资策略：景气蓝筹、兼顾题材
投资选择之一：中国优势产业及其垂直产业链
机械装备、汽车及配件以及部分机电等中端技术行业具有劳动和资本密集型特点，将是中国比较优势产业的重点代表，在其自主创新和产品升级换代能力的促动下将最终从进口替代走向了出口导向，这也将是中国成为真正的全球制造业中心的重要标志；
受益于国内城市化和重工业化趋势以及国际产业转移、全球需求强劲的，为中国比较优势产业配套的制造业和服务业，如仪器仪表、国际工程、物流、软件外包和化工新材料等；
短期来看，上述行业的景气度以及出口景气趋势持续向好；
大部分原材料行业景气度出现了向上拐点，包括基础化工、化学原料药、有机化学品、橡胶、化纤和造纸等；此外电子元器件的新一轮景气拐点也基本确立。
1、上游资源值得长期看好
？？　国内城市化和重工业化趋势以及国际产业转移使得中国经济腾飞过程中对于能源和矿产等资源的依赖程度不断加深，资源保障与节约是大国崛起面临的重大命题。目前中国人均实际GDP为6400美元，与韩国和日本工业化发展初期十分类似，对金属等初级资源品的需求依然强劲。
上游行业景气趋势良好
强调资源价格难以深幅回落的理由有四大方面，一是全球流动性过剩的局面没有改变，二是需求依然稳步上升，三是成本推动，四是供给格局与以往相比出现了很大变化。从微观层面看，机械设备等行业的景气和许多行业的产能扩张必然拉动资源消耗的上升！
有色金属行业景气度维持在高位运行，建议关注铜与铝，其中铝价上涨对于上市公司利润的边际拉动力巨大；煤炭行业库存开始下降，标志着景气拐点确立，焦炭行业复苏迹象明显；中国垄断型资源价格——稀土、钨、锌、镍、焦炭等继续看好；大型企业海外扩张收购资源提升公司估值。
以钢铁为代表的中游资本品行业
中国成为钢铁和电解铝净出口国，标志着资本品行业的中国比较优势开始确立！随着中国制造业产业垂直纵向延伸，出口制成品的材料主体将由国内生产，钢铁等行业的内外部需求将长期高涨，不仅弱化了行业的周期性，也将提升整个行业的估值水平；过去一年里行业的产能扩张投资增速回落，供求关心有助于维系行业理想的景气度；虽然受限制出口等负面政策影响，但国内钢材价格大幅低于国际市场预示着中国定价能力的发展潜力，奠定了行业的长期潜力。
3、周期性行业估值回升是全球性现象
国信重点跟踪的各行业全球龙头公司经营与估值指标的中位数。
投资选择之二：高级服务业
金融、地产、商业、物流和软件等高级服务业值得长期看好；
高级服务业的投资理由：1.GDP关联行业；2.现代制造业的必要软环境；3.IT技术武装起来同样具备技术进步的传统行业；4.符合与当前城市化和工业化进程以及本币升值背景下的投资选择方向
房地产行业：确定性因素PK 调控之变数
投资房地产行业的长期确定性因素：本币升值、城市化、消费升级、流动性泛滥下的资产升值和保值；房市与股市存在阶段性涨速的落差，但最终涨幅大体相近！就现阶段而言，房地产行业的投资机会在于：房地产行业景气回升、中国居民收入增长总体超出房价涨幅、股市市盈率水平快速上升后的比照效应。
投资选择之三：下半年重点投资主题
1、节能和可再生能源：高油价带来太阳能、风能、生物质能、燃料乙醇和煤化工以及节能领域的技术革命，中国在确立世界制造业中心地位的过程中，节能降耗也是伴生的重大课题，我们认为节能与可再生能源技术仍将是市场追逐创新主题的重点方向！
2、2008年北京奥运会：明年北京奥运会的举办将是一次重大历史性事件，不仅国内市场将热切关注这一主题概念，我们相信国际资本同样会对中国概念股热捧。
3、重组、清欠、资产注入、整体上市以及并购重组等投行创造价值行为使得上市公司质量显著提高，也必将是获得超额收益的重要选择方向。
4、“小城故事多”：经济规律与内幕交易暴利二极驱动。全流通背景和流动性过剩下的资产价格泡沫必然吸引未上市资产加速挤入资本市场；？？在监管不到位、信息不对称的客观条件下，内幕交易暴利将驱使相关利益者实施各类“投行创造价值”的行为，资产重组、整体上市和内外资并购以及借壳上市成为市场重要的投资主题。
牛市氛围下的投资股权价值重估
牛市氛围下的股权价值重估值得关注：07年1季度非金融类上市公司帐面拥有的长期股权投资占总资产的比例达到4.8%，创投股权以及分拆上市带来的重估有望成为热点；定向增发的募资和出资公司股价往往出现联决上涨机会。
行业配置中需要兼顾轮动规律
此轮行情中，行业轮动表现的特征十分明显，阶段性累计涨幅、估值以及行业本身景气变化趋势是这一现象的决定性因素，也是在每一阶段行业配置过程中必要兼顾的。
五、结论
重要观点：大国崛起的重要内涵之一就是中国确立真正的世界制造业中心的地位，产业的垂直延伸不仅能培育出具有比较优势的行业，也将使得中端制造业、上中游资源资本品行业面临巨大的内外需求拉动力；伴随着城市化和重工业化大背景，高级服务业在信息技术武装下获得了长期生机。中国经济高景气和不断改善的公司成长质量将有效化解当前A股市场的估值压力，针对实体经济和金融市场的调控政策将不会改变当前的牛市格局。
投资主题策略：？？
节能、可再生能源和煤化工等替代能源产业；
2008年北京奥运会；
具有实质性并购重组和资产注入等题材个股；
分拆上市等引发的股权价值重估。
我们看好下列行业和板块：
综合考虑行业远景、现阶段行业景气趋势、估值和上半年二级市场表现，我们建议下半年重点配置行业有：金融、地产、机械装备、钢铁、石化、有色、汽车、水电、食品饮料；
能源、原材料行业出现景气拐点，煤炭、化工、橡胶塑料等行业可看好；
仪器仪表行业的高景气和电子元器件行业的新一轮景气启动蕴含着投资机会；
从风格类轮动角度来看：下半年应侧重于上述行业中的蓝筹股，并兼顾具有实质性题材个股。
(国信证券)