中国资本市场需在发展中完善

 中国资本市场需在发展中完善 在中国多层次资本市场建设提上日程、场外交易市场建设正式启动之际，由天津滨海产权研究院联合天津股权交易所、南开大学、天津财经大学、天津商业大学等高校科研机构专家学者编著的《中国场外交易市场发展报告（2009-2010）》由社会科学文献出版社出版，并于2009年12月25日在天津召开了新书发布会。该书回顾、总结历史，借鉴国外经验，对我国场外交易市场的建设路径与制度设计进行了深度思考，对我国场外交易市场的建设具有一定的指导意义。

　　一、中国资本市场仍处初步发展阶段，目前尚存在三大短板

　　《资本蓝皮书》指出，中国改革开放30年来，中国资本市场所作的贡献是显而易见的。但是，客观评价中国资本市场的发展实践，中国的资本市场还处于初步发展阶段，难以满足中国经济社会发展的需要。与发达国家成熟的资本市场体系相比，还存以下三大问题：

　　⒈市场层次单一

　　从国家正式的制度安排层面上看，我国的资本市场体系实际上只有作为资本市场高级形式的证券交易所存在，市场层次非常单一。虽然国家证监会正在推进深圳创业板的建设，但就现有的上海和深圳证券交易市场来看，其本质上都属于主板市场；而且板块之间缺乏差异和分工。投资渠道狭窄和交易品种的单一，无疑会大大降低中国资本市场在促进企业发展和社会资源优化配置中的作用。从这个意义上说，加快多层次的资本市场体系建设，形成合理的市场层次及其差异化分工，必然是当前中国资本市场发展的重要任务。

　　⒉制度建设滞后

　　造成中国资本市场体系不完善的一个重要原因，是中国资本市场的制度建设滞后。由中国经济改革的性质和资本市场发展的推动模式决定，国家正式制度层面上的资本市场与处于过渡性制度安排状态上的资本市场长期并存，构成了中国资本市场发展过程的重要特征。这些过渡性的制度安排虽然在实际上已经发挥着重要的作用，成为中国资本市场的重要组成部分，但却由于缺乏明确的国家制度定位而难于发挥其应有的作用。如产生于20世纪80年代的产权交易市场，虽然在中国国有企业的改革与发展中，乃至整个社会资源的配置中发挥了重大作用，但却一直被排斥在资本市场的正式制度安排之外。从这个意义上说，建设中国多层次资本市场体系的一个重要任务，是对现有的资本市场资源进行有计划整合，加快各种处于过渡性制度安排状态的资本市场形式向正式制度安排的转变。

　　⒊决策推进滞后

　　中国多层次资本市场体系建设进程的缓慢与政府对推进决策的滞后关系极大。客观分析造成中国多层次资本市场体系建设滞后的原因，一方面，是由于中国经济社会转型期制度环境的特殊性，要求资本市场的发展与经济的市场化程度、国家对资本市场风险的防控能力相适应；另一方面，则是由于资本市场的发展及其路径选择对地方经济发展的影响，而导致的地方政府之间的利益冲突，增加了决策过程的复杂程度。从这个角度来看，加快政府对多层次资本市场体系建设的决策进程的关键，是政府必须站在国民经济发展的整体和长远利益的角度上，有效协调相关方面的利益关系，排除地方竞争对政府决策的影响。

　　二、我国有望建立一个全国市场与多个区域性市场并存的双层递进式市场体系

　　《资本蓝皮书》还指出，我国场外交易市场采取双层递进式的市场结构，意味着我国将出现多个场外交易市场，即一个全国市场与多个区域性市场。不仅市场的总体规模将迅速扩大，而且市场管理难度也将大大增加。因此，采取双层递进式的市场结构，必须具备如下条件：

　　第一，符合要求、数量足够的上市企业。

　　场外交易市场的发展以广泛中小企业的市场需求为基础。如果上市企业数量达不到一定的规模，市场将难以存活。首先，市场建立与维持的成本高昂。其次，一定数量规模的挂牌企业是市场活跃的保证。再次，如果市场达不到一定的规模，定价、融资等市场功能将难以形成。证券市场的定价功能是以活跃的市场交易为基础的，如果无法吸引更多投资者，交易不活跃，一方面，企业的价值会因投资需求不旺而被低估；另一方面，交易不活跃，供求关系扭曲，可能导致价格波动性大。证券市场的融资功能，更是以足够庞大的投资者队伍、活跃的交易为基础的。

　　第二，庞大投资人群体与充足资金支持。

　　建立双层次、多个场外交易市场，不但需要足够数量的合格挂牌企业作为基础，也需要庞大的投资者群体与充足的资金供给作为支撑。区域市场的资金来源于区域内的投资者，因此，在设立区域性场外交易市场时，要充分考虑区域内投资者群体与资金是否充足，以保证活跃市场的交易。

　　第三，与双层次市场结构相匹配的监管体系。

　　有效的监管是证券市场稳定、健康发展的保障，我国场外交易市场采取双层递进式市场结构所引致的一个重要问题是，必须在对现有资本市场监管体系创新的基础上，构建与其相匹配的新的市场监管体系。

　　该书作者认为，目前，我国证券市场监管制度的特点是集中统一监管下的政府监管为主，协会与交易所的监管功能较弱，中央监管机构权力大，责任与压力过重。因此，现有的监管体系无法适应双层次结构的场外交易市场。与双层递进式场外交易市场结构相适应，为提高监管效率与效果，必须在多个监管主体之间对监管职能进行分权、分解和分工，参与监管的主体除现有的中央监管机构外，还应扩大到地方监管机构、行业自律组织、交易所甚至中介机构，充分发挥不同监管主体的监管功能，形成在统一制度约束下分层次、多主体的监管体系。（记者 谷亚光）