欧猪五国中了情花毒(20101206)

12月5日，周日。恒指由今年5月27日18971点，上升至11月8日24988点，升幅31.7%，一洗上半年颓势。短期展望在22800点到25000点之间上落。今年5月27日升市以二线股为主、大蓝筹成为落后股。整个11月份股市时晴时雨，仍是老说话：小玩无妨，大赌伤身。

欧猪五国主权危机有如《神雕侠侣》小说中的杨过中了情花毒（耐唔耐便发作一次）。这次是爱尔兰，下一次是葡萄牙，然后西班牙，最后意大利。令未来几年欧洲经济好也好不了、坏也坏不了。过去各国央行强调独立，今天由联储局到欧洲央行，日本银行到中国人行那一间不为政治服务？

黄金表现不算出色

金价虽然由1967年35美元，一直上升到1980年1月850美元，但在1975年1月见200美元后，1976年6月一度接近100美元，调整幅度高达50%，理由是1975年至1976年中美股大幅反弹。这次2009年3月美股大幅反弹后，金价由2009年12月1226美元开始，过去1年都只是上落市，2010年黄金表现并不出色，今年11月起未来一年股市表现又如何？

2009年底最流行说法：‘二次探底’，本人在公开场合一再认为不可能。今年年底最流行说法：明年恶性通胀出现，本人亦认为不可能，反而担心资产升值期结束。投资者强调‘buy-and-hold’。在过去日子或者可以，1997年8月至今恒生指数在13年内只上升36%（或每年上升2.1%），例如2000年的和黄（013）至今仍未重返2000年水平。2007年至今的汇控（005）股价亦是大落后。今天的投资策略应是：一、如何在升市中持有表现出色的股份；二、如何在跌市中减少损失。在适当时间、持有适当的股份（right stocks at the right time）。做到此点却不容易。

1981年那年30年期美国国债利率15.75厘，是100年难得一见的高息，今天两年期债券只有1.5厘亦是少见。透过证券化而产生的7万亿美元住宅楼按揭证券（CDO）在未来日子到期要收回，形成美国住宅楼价在可见将来不易回升。QE2联储局最多亦只能购入9000亿美元债券。去年3月的QE推出，令CRB商品指数上升61.7%、金价上升54%、美汇指数回落7.2%，美国失业率由09年3月8.6%，上升至今9.6%（一度见10%），美股出现V型反弹，今年10月新屋销售较去年同期少8.1%。可以说除商品、金价、股市上升外经济未见正式好转。

伏尔克认为过去10年美元表现令全球对美国领导地位失去信心，担心是美国进入没落的开始。1990年日本占全球GDP的18%约5万亿美元，今天亦差不多（今天日圆较1990年上升很多，以日圆计是减少了）。过去20年美国GDP上升超过1倍，由7万亿美元上升到今天14.7万亿美元。今年中国GDP已超过日本全球排名第二，占全球GDP的9%。不少人在猜测20年内中国GDP将超过美国？假设未来20年美国GDP不变，中国20年内GDP需上升超过1倍才可以达到。有一点可以肯定，西方经济自公元2000年起在反覆回落，反之中国同印度在反覆上升，甚至QE2亦改不了此一大方向。

罗马帝国由公元前201年至476年、奥图曼帝国1299年至1923年、西班牙1493年至1899年、大英帝国1583年至1945年、法国1605年至1923年、美国1750年至？。罗马共677年、奥图曼624年、西班牙406年、大英帝国362年、法国318年、美国？年，历史不断重演但每次剧本都不同。

2001年至2003年联储局大幅降低利率，由6.5厘降至1厘，加上布殊总统推出减税计划，引发美元汇价大幅回落，令经济2003年起复苏。2007年9月至2008年12月联储局亦大幅降低利率，2009年3月18日推出量化宽松政策引发美元汇价另一次大幅回落，美股自2009年3月起止跌回升，GDP在2009年第四季复苏。到2010年第三季GDP增长率只有2.5%，因此11月份再推出二次量化宽松政策。如国会不决定延长2001年至2003年布殊推出的退税计划，即2011年起年，收入25万美元或以上的家庭需多付税。那么2011年美国GDP增长率多少？美国目前失业人口约1450万，另有940万在非自愿情况下做part-time（兼职），250万是临时工，至于多少年轻人因找不到工作而继续读大学便不知道。即未来5年美国每年需创造400万个新职位，才能令美国失业率重返2007年水平（少于5%）。美国GDP每年必须上升3.5%或以上，才可令未来失业率回落。

美长债已形成泡沫

2009年3月开始的美股上升理由，不是因为经济恢复增长而是来自量化宽松政策。增加金钱供应量可刺激资产价格出现上升，令投机者获利然后去消费、刺激消费市场回升。未来10年美国GDP年增长率只有1%到2%，一如过去20年日本。美国负债以每天40亿美元速度上升。今天标普500大企业64%利润来自美国以外地区，其中不少来自中国。反之房利美国房贷美每年吃掉美国纳税人6850亿美元资金。

美国劳动力参与率（即成年人有多少人在职）2010年10月数字是64.5%，是近26年最低，即美国不但失业率高，参加工作的成年人口亦是1984年以来最少。30年期按揭利率因CPI回升，明年夏季有机会见5.5厘、明年底见6厘，将进一步压抑美国房地产需求。美国家庭目前负债是1981年前的9倍，过去30年负债上升速度两倍于收入升幅，即过去30年美国经济繁荣建基于借钱消费。今年借钱买楼只需5厘息（1981年18.2厘）仍无法吸引年青人置业。如明年利率回升半厘到1厘，情况令人担心。2010年财政年度美国政府利息负担4140亿美元（平均利率2.96厘），如息率上升至5厘，年利息负担7000亿美元（假设未来负债不增加）。换言之，下一次的利率上升期对美国将是灾难。美国长债已形成泡沫，投资者宜小心。

金融海啸后美国人过度消费习惯已出现纠正，令中国以高出口增长率支持GDP高速上升的时代结束。加上中国乡村青壮劳动力有50%已进城，人口红利在消失中，代表低工资时代到2008年结束。未来中国出口竞争力必须依赖技术进步，上述并非一时半刻可以看到成效。工资快速上升如没有技术进步相配合，今天中国出口所享有的比较优势便很快消失，情况有如90年代的东南亚国家或拉丁美洲。1997年至2008年中国单位产品劳动成本已不升反降。因为自2008年起内地工资升幅已大于GDP增长率，即单位产品劳动成本开始上升。

‘十二五’规划指出，过去中国高资源消耗型经济对环境所造成的破坏已无法继续下去，如要持续发展必须重视环保，这又令生产成本上升。2010年中国超过60岁的人口占总人口12%，10年后将升到17%，即每6个中国人中有1个退休，代表高储蓄率时代很快亦过去（因工作人口减少、退休人口上升）。这些因素加起来，估计到2020年中国GDP年增长率将下降到只有6%。今天中国坚尼系数0.47，即社会贫富差距已到了不稳定的边缘。中国不像OECD国家有足够社会福利保障，如人民生活水准未获改善前GDP增长率急跌，情况堪忧。

内地国民收入增长落后GDP

2009年中国GDP是33.54万亿元人民币，是1978年3645亿元的92倍，去年M2是60.62万亿元，是1978年859.45亿元的705倍。即货币发行量较GDP增长率高出6.6倍。2010年首9个月M2已上升至69.64万亿元人民币，即人民币发行量仍在高速增长，即至今为止中央的货币政策仍是极度宽松。新增货币令1978年到1993年人民币大幅贬值，1994年1月政府宣布同美元挂钩后新增货币被资源、土地等吸收，加上1987年格林斯平出任联储局主席后美国的货币政策亦同样极度宽松。2006年开始美国楼市进入回落期，即美国土地不再吸收新增货币、形成全球资源价格上升及美元汇价贬值。

1990年中国人民收入占全国GDP的55%。1997年亚洲金融风暴出现到2007年10月金融海啸出现前是中国经济最快速增长期，但人民收入占全国GDP反由53%降至40%，2009年才略为回升到42%左右。即1997年到2007年这段日子中国GDP虽然快速增长，但国民收入增长率大大落后于GDP增长率。这段日子资方所占分配比例不断上升，劳方所占分配比例不断下降，财富分配不均形成仇富心态。

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欧洲问题解决后A股会再度上涨

今年6月，他说，A股将调整到2300点附近，股市果然跌到2319点后展开反弹；11月初，他又说，A股的阻力位在3200点，股市果然反弹到3186点后进入调整。

那么，此轮回调何处是底？他如何看待央行的几次出手？身处香港，对热钱流入是否感触良多？货币战争一触即发，他对未来又如何判断？本周，《红周刊》记者专赴香港，采访了资深投资评论家、有着“香港股神”之称的曹仁超先生。

调整目标2700点，仍处牛市二期

“从3186点开始，我认为本次跌幅是之前升幅的50%~61.8%，即支撑位在2651~2752点之间，这个低点可能出现在今年12月至明年第一季度，但具体会在哪一天，我无法事先预料。”对于投资者最关心的股市调整幅度，曹仁超的回答简单明确。

从长期来看，曹仁超依然坚持股市仍处于牛市二期的看法，他认为，牛市的二期是“慢牛市”，会持续二到三年时间。“从2008年底开始的牛市一期长达一年，牛市二期肯定会超过一年，估计可能会有三年，”牛市二期会有多次起伏，可能每次都会经历五浪上升和三浪调整(如图)，但一定是一浪比一浪高，处在一个上升通道之中。在这种情况下，他认为投资者千万不要追求每次都卖在最高点，买在最低点，“绝对不要奢望1卖2买3卖4买5卖，a买b卖c再买，这样的短线操作对于像我这样有着40年经验的人来说，都不是易事，何况对那些经验少的投资者，更是难上加难”。做得比较好的，每次能在5附近卖出，C附近买入已经是很好了；如果经验更少，那就选好股票一直持有，“因为牛市二期之后还有牛市三期”。

至于牛市三期何时到来，曹仁超认为，一般情况下，牛市三期需要一些因素引发，比如2007年就是“港股直通车”概念引发了香港股市的牛市第三期。“突破了牛市二期的上升通道就进入牛市三期，这时期的特点是急升急跌，在短时间内(3~9个月)就会有50%~100%的升幅，但是下跌起来也是非常迅猛的。”

对于如何判断市场所处时期，曹仁超教给大家一个简单的方法：动态PE为8~12倍时，是熊市三期(即底部)，12~16倍时是牛市一期，16~20倍是牛市二期，24倍以上是牛市三期。“目前A股的PE为18倍，以成熟市场的标准来看，估值有些偏高，但以新兴市场看仍不算什么，比如印度目前的PE就达到24倍，所以，今天买A股最多是买贵了，但不会买错。”

第二次货币战争已经打响

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之所以认为A股仍处于牛市、看好其未来，是因为对中国经济的长期看好。

“热钱也看好中国的经济，所以会持续流入。”曹仁超认为，这将会是一场货币战争，而第一次战役已经在2005年就爆发了，“美国当时并没有全力进攻，只是试试水，即使这样，也引起A股从1000点涨到6000点，再跌到1000多点”。所以，从这个角度来看，第一战，中国是打输了。

今年6月19日，中国人民银行宣布重新启动人民币汇率形成机制改革，曹仁超认为这标志着第二场战役的开始，“所以，我在6月份说股市会跌到2300点后止跌，就是因为考虑到重启汇率机制后，热钱又将进入中国股市从而推高股价。而且，美国也正好于6月宣布可能推出QE2”。不过，曹仁超认为，此次中国政府不会再像2005年那样打无准备之仗，“从现在中国政府的表现来看，表现蛮好”，一方面，为防止热钱对实体经济的冲击，“用提高存款准备金率的方法，将这些热钱牢牢拖在央行，然后央行用这些钱去买美国的国债，让资金回流”；另一方面，“每年只有3%，降低了热钱对人民币升值的预期，同时，让那些要求人民币升值的国家无话可说”；同时，“用加息的方法抑制楼市投机，让热钱对炒楼的兴致大减”。

所以，从这个角度来看，“中国政府的做法，我很欣赏。去年我就一直强调，中国千万不可走日本的老路。1990年日本人说we can say no to America(我们可以对美国说“不”)，但是今天日本人只会对美国说かしこまりました(遵命)，(说到这里，曹仁超学着日本人点头哈腰的样子)，这就是货币战争的结果”。

从目前的情况看，曹仁超认为，现在可能正处在货币战争中的瓶颈期，或者说是暂时的平静期。原因就是欧洲的问题，“用中国的古话说就是‘围魏救赵’，这里‘魏’就是欧洲，‘赵’就是中国”。爱尔兰发生了危机，需要美国出手援助欧洲，而you cant burn candles on both sides(蜡烛不能两头烧)”，所以，中国的问题先放一放，“我认为瓶颈期可能会有三到六个月”。也正因此，他认为此轮股市调整可能会持续三到六个月，股市的低点可能在今年的12月至明年1月份或者2月份。

但是，欧洲的问题是个长期的事情，并不能在短期内解决掉，“我讲的三到六个月以后，也只是美国把这个麻烦先打包(content)起来，得到了表面的平静”。相信，之后可能爆发的欧洲国家债务危机都可能成为“围魏救赵”的案例，从而影响到中国股市的运行，“把欧洲的问题暂时性地解决之后，美国就会再次开始‘进攻’中国，那时候，中国的股市就又要开始上涨了。”

消费、科技、医药，未来投资方向

货币战争打响，牛市仍在第二期，对于投资者而言，要做的就是要精选股票。曹仁超说，“我看好消费股、新科技产业股、医疗股和建材股等”。

对于消费股，曹仁超认为，投资者应该从身边去发现好股票，这个方法对于寻找好的消费股尤其重要。而细分行业里，他不看好烟酒等行业，他认为，这些行业发展到一定水平就会受到打压，而且随着生活水平的提高，烟酒的消费都会逐渐减少。“你看看日本、韩国，有哪家酒业公司做得非常大非常好？”另外，他认为，与外国人不同，中国人对于红酒，“吹牛皮的多，真正消费的少”，所以，长期来看，红酒子行业也不看好。对于啤酒，曹仁超认为啤酒的消费高峰一般在刚富起来的时候，或者说在工业高潮后十几年。以香港的经验来看，香港的工业高潮到来是在1980年，喝啤酒的文化是从1990年开始走下坡路的。据他估计中国内地的工业高潮在2007年已经到来，所以“十年前我会买青岛啤酒，而今天，如果我有青岛啤酒的话，我会考虑卖掉”。

而之所以看好高新技术股，也是因为香港经验。“1980年，我就这样对香港开工厂的人说‘要么把工厂搬去深圳，要么走高新科技’，结果被香港人说成‘挖空香港’。30年后，那些骂我的人都不知去向了，他们的工厂也都不存在了。”曹仁超认为，如今这样的情况又在长三角、珠三角发生，“我就对温州那些开工厂的人说，有两条路：一个是关掉工厂去炒股票；如果不想炒股票也可以，但一定要把资金投入到高新技术上，不然会死得很惨！”以后中国会出现像韩国的三星、LG这样的品牌，曹仁超认为，那些舍得投入科技研发、品牌建设的公司都可以投资。

对于医药股，曹仁超的建议也与众不同，他认为，相比那些治病的药，保健的药更有前景一些。“因为真正生病的人可能不一定有钱，但是买保健药的人一定是有钱的，他们不会在乎价格，而且，社会越发展，买保健品的人会越多，对健康关注的人也越多，”那些体检的设备、保健养生药都可以考虑。不过，他建议投资者一定要擦亮双眼，看清楚哪些是真正有效的、哪些是“吹牛皮”的药，“如果真正挑到好的医药股，你赚到的钱不是一倍两倍，而很可能是十倍。很可惜我在香港，不知道内地有哪些好的医药公司，这就是强龙不及地头蛇，只有靠投资者自己去发现了。”

通货膨胀不会太严重，年前或再加息一次

对于目前投资者十分关心的通货膨胀问题，曹仁超认为此次不会出现像2007年那样的高通胀，他认为“中国政府可用的调控工具仍非常多，包括临时的物价管制”。但是对于物价管制，他也有自己的看法，他认为“物价管制时间不可太长，比如1971年美国政府物价管制两年，结果反而使1973年下半年CPI狂升，所以，管制物价不可过长。”

从目前的情况来看，他认为，明年中国的CPI不会超过2007年，高点可能于明年第一季度达到6%左右，他预计，年底前央行可能还会加息一次，明年上半年可能会有三次加息。

《证券市场红周刊》记者　侯斐