房地产调控是否会压垮中国经济？-华尔街日报

四月中旬国务院房地产新政颁布之后，市场人士、房地产开发商、普通购房者、经济分析师们对于中国房地产市场的未来走向众说纷纭，分歧很大。而房地产行业表现如何对于对整体经济及其未来前景而言非常重要。房地产调控政策是否会因太严而造成整体建设活动和经济增长的急剧下滑？这可能是目前宏观经济中最大的疑问。这一问题的答案又取决于中国是否存在着全国性的房地产大泡沫？以及房地产新政的主要目标和未来发展的轨迹是什么？
为了回答这个大问题，我们将其分解成若干个小问题并逐个深入探究。

“泡沫”的问题，一直争议很大。我们从房价上涨幅度、房价支付能力、居民负债率以及房地产建设总规模等各方面进行考察。要评估调控政策可能产生的影响，我们必须评判房地产新政的目标及其将来可能演变的轨迹，也要分析房地产业对宏观经济的重要性、大城市房地产建设活动相对于保障型住房的重要性、以及楼市下滑对对银行、地方政府和大宗商品需求带来的可能影响进行了分析。

从多个角度看，中国的房地产市场似乎在最近几个季度呈现出了“泡沫化”的特征。官方的统计数据显示截至2010年3月，新建商品住宅价格较去年同期平均上涨了14%，不过我们计算出的简单平均售价则上涨的更多（40个大城市同比增长24%，北京则增长60%以上）。 与此同时购房贷款余额增长了53%，居民部门的负债率在 2009年增加了13个百分点。 不过，这一危险的态势延续的时间不长，尚不足以积累成全国范围的大泡沫。即使是经历了近期的快速上涨后，居民部门的负债率仍不算高──占居民可支配收入的57%和GDP的24%。

近期房地产政策的目的是稳定房价，而不是打压整个房地产业或整体经济。此外，考虑到房地产业对整体经济的重要性，再加上政府对全球经济下行风险的担忧，我们认为一旦出现房价企稳出现或全球需求大幅走软的明确迹象，目前的一些临时性的紧缩政策就可能放松。 国务院在4月中旬公布的最新房地产调控政策主要由两部分组成。首先，提高房贷首付比例和房贷利率，以抑制投资性需求和非本地居民的需求。其次，地方政府要提高用于大众及保障性住房建设的土地供应量、加快建设进度。此次调控政策对需求的抑制（至少在部分城市）都要比以往更加严厉。但事实上地方政府如何执行这些政策仍存在未知数，因为他们并没有动力去压低当地房价和建设活动。

一些城市的实施细则显得非常严厉，但仍不清楚有多少城市会从严贯彻实施中央的政策。市场信心已经受到打击，而政策面的不确定性将继续对市场带来压力。大城市的成交量已经出现下降，2010年下半年可能会出现价格和新开工面积双双下跌的情况。我们预计未来数月房地产销售量（尤其是在大城市）将走弱。由于购房者和开发商都采取观望态度，价格的上涨将放缓，而新开工和在建项目将推迟，但不会出现全国性的房价大跌，并且大城市的房价也不会很快出现大跌。另外，我们并不认为建设活动或整体GDP增长处在崩盘的边缘，也不认为房地产会出现长时间的下调、或银行体系正在面临巨大的问题。

2009年新增购房贷款与住宅销售金额的比例明显大幅提升。不过，过去几年这一比例的平均值约为30%。事实上，我们估计购房贷款的平均贷款价值比不到50%，虽然过去一年新增的购房贷款（占已发放购房贷款余额的1/3左右）的这一比例较高，约为70-80%。而地方政府对房地产相关税收和土地出让金的依赖度平均在20%以上，并不像很多人认为的那么高。此外，如果地方政府的房地产和土地相关收入下降，就不得不降低房地产相关项目的支出（拆迁、兴建CBD、修建道路），因此不会陷入流动性或债务危机。而且，中央已经要求地方政府提高大众住房建设用地供应量，这也将有助于在近期内稳定其收入。

一线城市占全国住宅建设量的约7-8%，与保障型住房的规模相当。 我们认为内陆中小城市房地产建设活动增加以及保障型住房建设加快将会部分抵消掉大城市可能出现的下滑。另外，我们认为地方政府很可能会更乐于加快内陆地区中小城镇的城市化进程，而不是建设保障性住房。而这也将有助于在现阶段维持整体的建设活动水平。

由于大众和低端住房建设将抵消大城市高端住宅建设活动的下滑，考虑到目前建设活动在高位运行，我们预计建设活动增速将会继续逐渐放缓，在2010年下半年的某个时点将会出现同比下跌。我们维持今年房地产实际投资以及整体建设活动比去年平均增长10-15%的预测。这意味着房地产建设从现在起增速逐步放缓，再考虑到去年下半年的高基数，今年下半年某些月份建设活动可能出现同比下降。与此相应地，我们认为对建筑材料和大宗商品进口的需求增长在下半年也将减弱。

我们目前对GDP增速的基准预测是2010和2011年分别增长10%和8.7%，并与固定资产投资一道逐季放缓。由于房地产调控政策的影响可能与全球需求走弱同时出现，因此我们对2011年的预测存在着略微的下行风险。