市盈率计算的门道-[中财网]

自创业板推出以来，创业板的估值问题始终是投资者关心的话题。同样是使用市盈率作为比较工具，不同的报道对于创业板的市盈率却有截然不同的数据，从而对其估值高低也有着截然相反的结论。要明白这其中的问题所在，就得知道市场市盈率与传统个股市盈率在计算上的异同，同时弄明白其中的门道，才能对相关数据有一个更到位的把握。
　　创业板，市盈率到底多高
　　既然问题来自于创业板，那么就且让我们先来回答这个问题：创业板的市盈率到底有多高。许多媒体引用的数据，多半来自于深交所官方网站。根据深交所的披露数据，截至2009年11月20日，深圳主板平均市盈率为43.22倍，中小板平均市盈率为48.92倍，而创业板则为110.53倍。创业板的市盈率竟然是主板的2.56倍，中小板的2.26倍，看起来的确是相当恐怖的数据。
　　不过，值得注意的是，由于交易所在市盈率计算时采用的是静态市盈率算法，仅采用上一年年报数据计算，因此上述所有市盈率数据，都是计算当日的股价除以上一年年报中每股收益数据的结果，考虑到2009年还有一个多月就要过去，显然用如此滞后的利润数据虽然很准确，但是却并不合适--尤其对于以成长性而著称的创业板。
　　一般而言，为了解决静态市盈率的问题，一般会采取过去12个月利润计算的动态市盈率（TTM）。很可惜的是，由于目前创业板都是近期刚刚上市，绝大多数并未披露2008年第四季度的利润数据，从而使得创业板无法计算整体的动态市盈率。
　　正因此，目前要想在市盈率中及时反映2009年创业板的增长业绩，一个折中的办法就是采用前三季市盈率÷3×4的方法来进行估算。以此数据估算，同样是2009年11月20日，深圳主板的市盈率为47.06倍，中小板为45.06倍，而创业板则为80.66倍，显然差距有所缩小。
　　当然，之所以将上述方法称之为"折中"的方法，就在于这样的估算同样存在问题。不少企业的利润存在周期性，利润往往来自于特定的几个季度，而更多企业由于年末促销、派发奖金等原因，第四季度的开支也可能较多，再加上公司的景气度亦会有起有落，因此以前三季度数据估算全年数据，对于周期性公司就会存在误差。
　　整体法还是平均法？
　　在计算市场市盈率时，除了利润的报告期选择至关重要外，如何将大把个股的市盈率整合成一个单一市场的市盈率，同样是一个关键的问题。算术平均法，无疑是最简单，但同时也是最不准确的方法。算术平均法的问题就在于，其结果会受到亏损企业和微利企业，尤其是小市值企业的巨大影响。假设某个市场只有两家公司，一家市值500亿元，去年净利润为50亿元，其静态市盈率变为500÷50=10倍；另一家市值50亿元，但去年因为市场不景气，去年净利润仅为1亿元，其静态市盈率便为50÷1=50倍。若采用简单算术平均来计算这个市场的静态市盈率，则变为（10+50）÷2=30倍。我们继续假设，若一年后，第一家企业依然是500亿元市值50亿元利润，静态市盈率依然为10倍；但是另一家市值也同样是50亿元，但是经营进一步滑坡，变成亏损-10亿元，则其市盈率变为-5倍。若采取算术平均值的算法，则市场市盈率变为（10-5）÷2=2.5倍。这两个数据显然都存在巨大的误导性。
　　正因此，有些统计会在利用算术平均值时剔除市盈率中的负值和大于500的公司，这虽然是一种补救方法，但同样存在问题。再举一个例子，一个由三家公司组成的市场，若去年这三家公司市盈率分别为20、30和70，则整个市场的算术平均市盈率是（20+30+70）÷3=40倍；到了第二年，前两家市盈率继续为20和30倍，而原来70倍的企业由于经营继续不善，市盈率变为-10倍。若采用上述方法，则其在计算时数据会被剔除，整个市场的算术平均市盈率变为（20+30）÷2=25倍，仅仅因为一家企业利润由盈利变为亏损，市盈率反而大幅下降，这就是这一算法会得出的荒谬事实。而且那些高市盈率个股出现亏损越多，则市盈率会下降的更快，这显然不但无法反映市场的真实情况，而且会产生误导。
　　算术平均法计算市盈率的另一个问题在于会对小企业过于倾斜，第一个例子中第一个企业的市值是第二个企业的10倍，将这两者的市盈率简单的采用算术平均法来计算，显然会对小企业过度倾斜。
　　事实上，相比算术平均法，整体法是更好的计算市盈率方法。所谓整体法，就是将整个市场视作一个大公司，将所有股票的市值相加，同时将所有公司的利润相加，两者相除来计算市盈率。利用此方法，重新计算上述两家公司的情况，则第一年，两公司的市盈率是（500+50）÷（50+1）=10.78倍；而第二年则变成（500+50）÷（50-10）=13.75倍，显然无论是市盈率变化的方向还是幅度，都更能真实反映市场总体的变化趋势。而且在整体法中，所有的公司按照各自的市值和净利润获得权重，所以不会造成对中小型公司的不恰当倾斜--尤其考虑到几乎所有市场都是中小盘股数量数倍于大型企业。