股市重振美元反攻 谁将驱动今年资金走向

股市将再担重任?　　金融市场作为现代经济的核心,其定价中枢就是驱动和主导其他关联市场价格运行的某个核心市场。结合国际金融市场发展和世界经济周期演进历程来看可以发现这样的规律,即不同经济周期对应着不同的金融市场中枢。事实上,近几年市场变化也验证金融市场中枢经历了“股市—商品—货币”的三阶段重构过程。　　2007年:“股市—商品”　　2007年美国次贷危机爆发前全球股市处于牛市格局,特别是高风险溢价的新兴市场(金砖四国)股市表现最为突出,正反馈效应进一步加剧了投资者对股市的青睐,应该说彼时股市在整个金融市场格局占绝对主导。　　2008年:“商品—货币”　　次贷危机爆发后,各主要股指均出现大幅回落,股票等传统类资产成为烫手山芋,投资基金资产配置思路向另类投资策略转变。特别是前期美联储大幅降息导致美元流动性泛滥的局面并未有效缓解,资金如潮水般涌入商品市场,这在很大程度上助推了以原油为代表的大宗商品牛市。在2008年7月中旬,原油触顶之前的大半年时间,商品市场取代了股市成为金融市场的中枢。　　2009年:“货币—股市”　　在机构投资策略中,商品往往被设置成最后一道防线。但2008年中期全球宏观经济增速出现明显放缓,商品市场步入价值回归之旅,而黄金价格也因其商品属性的惯性下跌而受到牵连。此时,长期处于贬值通道的美元指数开始强劲反弹,美元逐步成为金融市场的风向标,因此货币(汇率)市场成为金融市场的中枢,黄金和美元之间的“货币战争”被再度点燃。　　迄今为止,货币主导金融中枢已近一年,而此时市场的疑虑是,到2010年年底,是否会再度出现金融中枢的第四阶段重构,即由货币(黄金)重新转向股市。　　股市能承接重任,重新担当金融主角吗?事实上,笔者认为这种情况的出现是极有可能的,如果从各类资产(股市、商品、债券、货币)在经济周期中的表现来看,股市在经济由衰退进入增长的阶段中通常表现突出,其作为宏观经济晴雨表的职能体现出分,特别是在当前流动性充裕的大环境下,政策助力股市持续走强可能并非经济复苏的幻象,而是真实的经济复苏预期。因此以道指为代表的股市完全有可能承接货币(黄金)的金融中枢职能。　　美元枯木逢春?　　美元可以说是当前国际商品市场上最核心的变量,美元贬值商品上涨这一线性因果关系似乎已成为自然法则(尽管历史上二者同涨同跌的现象也屡见不鲜)。那么,美元下跌真的是商品上涨的直接原因吗?笔者认为目前美元的下跌是结果而非原因。凯恩斯曾将货币需求划分为交易性动机、预防性动机和投机性动机,目前市场普遍将风险偏好的上升和美元避险需求的减弱对等,而实际上二者是在两个不同时间段的具体表现,即第一阶段是美元预防性动机的减弱占据主导(大致在2009年3月至5月区间),第二阶段是针对美元投机性动机的增强(欧元、澳元、加元等套息交易的盛行)占据主导(2009年5月至11月),可以说美元已取代当初的日元成为全球套息交易的基础融资货币。因此美元指数下跌的市场表现是结果,以欧元为首的货币兑美元升值是原因(尽管不排除美国政府有意为之),因此美元下跌商品上涨并非简单的线性关系,其中蕴含着美元资金流向(量)的问题。　　2008年的金融风暴导致全球流动性的瞬间缺失,美联储通过以公开市场投放以及与其他主要央行签订货币互换等形式,向全球注入了大量的流动性,全球各大主要市场流动性得以快速修复并稳定。但是,2009年3月全球经济触底信号开始显现,前期驻留在外汇市场上的避险资金开始涌动并寻找新的投资机会,而受中国大量进口拉动,基准利率维持在1%的欧元区自然成为首选标的,美元与欧元(包括澳元、加元等高息货币)的套息交易大规模展开,资金源源不断流入股市和大宗商品市场。因此,前期欧元兑美元汇率不断走高反映出的问题是美元存量的转化,而非简单的价格涨跌概念,这也是欧元兑美元汇率成为大宗商品风向标的主要原因。　　一般而言,外汇交易涉及三个层面:一是套息交易,二是估值交易,三是趋势交易。CME欧元兑美元外汇期货(套息交易)和ICE美元指数期货(趋势交易)的非商业净持仓变化这两组数据可追踪美元指数的大致走向。前期美元一直在“被趋势”“被套息”,但从截至去年12月29日的持仓数据来看,美元趋势做多动能进一步增强(ICE美元指数期货去年12月1日非商业持仓首度转为净多,12月8日净多突破39000张),欧元兑美元外汇期货非商业净头寸2009年12月8日首度转空,截至12月29日净空增至33800张,表明欧元与美元间的套息交易土崩瓦解。因此综合来看,美元反弹趋势正式确立。　　中国“选择性”通胀?　　近几年来,中国政府致力于不断加强和改善宏观调控的手段和措施,随着2009年初四万亿投资计划的出台,政府从幕后走向幕前。笔者认为,传统经济结构已经演化为更高层次的宏观战略,即国家已经取代企业成为原材料商品的终端需求方,进而导致产业链条隐性延伸,而微观企业层面由“去库存化”到“再库存化”实际上仅停留在产业关联的中间环节。　　从境外各机构对中国经济增速的估值来看,其对中国经济的信心甚至超越国内,笔者认为其中的一个主要原因可能在于,国内和国外在对经济增长结构划分上存在差异。2009年中国经济表现最好的两个行业是房地产和汽车,而根据“国际标准”来衡量,二者又恰好被列为私人部门增长。值得欣慰的是,我们看到决策层对当前经济形势的复杂性和严峻性有着充分认识,投资驱动的增长范式不具备可持续性,年底中央经济工作会议也明确将“调结构”列为2010年宏观政策的重心。那么,在“调结构”的大前提下,如何实现经济增长三驾马车(投资、消费、净出口)的再平衡已成为非常关键的命题。　　尽管境外经济体(特别是美国)持续修复有利于出口贡献,但我们依然面临国际贸易保护壁垒的严峻冲击,因此适时启动内需型消费的增长或将作为政策的核心布局,而这无疑又是一个难点。　　尽管中国经济的表象似乎前景乐观(4季度GDP增速达10.7%,全年增速为8.7%),但实际上却是内忧外患,内忧是指表里特征蕴含着流动性充裕和产能过剩之间的深刻矛盾,外患是指盯住美元的人民币面临升值压力,从2009年11月外汇占款达到19万亿可见端倪。换句话说,2010年中国的宏观抉择已非2009年的内生性问题,而是需要权衡内外综合比较。　　那么通过什么渠道来化解内外部矛盾?笔者认为,政府在政策上很有可能会选择适度通胀的方式,其目的在于:1.对外而言,适度的通胀有利于舒缓人民币升值压力,为央行加息拓展了时间和空间,进而防范境外热钱涌入国内房地产、股市等资产市场;2.对内而言,一方面,适度通胀(如水电价格、煤炭价格上调)有利于抑制部分行业因资源要素成本价格人为扭曲导致的产能过剩,另一方面,适度通胀有利于疏导城市居民的通胀预期,在资产价格稳定的条件下引导财富效应向真实消费的转化,而且适度通胀也有利于增加农村居民收入,进而为推进“调结构”中重要组成部分——城镇化进程奠定基础。 资料整理来源：汇通网 http://www.fx678.com