南方周末 - 经济复苏计划（上）——反思2008的崩溃风潮﹙三﹚

随着金融泡沫的破裂，随之而来的信贷紧缩、强制资产变现、通缩和财富蒸发有可能达到灾难性的程度。在通缩环境下，累计债务的重负可以压垮银行系统，从而致使经济陷入衰退。我们必须不惜一切代价防止这种情况的发生。
方法之一是依靠货币创造来抵消信贷收缩、向银行重新注资并有计划有步骤地注销或减记累积的债务。为了取得最佳效果，这三种办法应该同时使用，而这离不开极端、非正统的政策措施。如果措施见效后信贷开始膨胀，那么通胀的幽灵将会取代通缩的压力，而政府则需要和以流动性注入时同样快的速度将多余的货币供应从经济体系中抽出。
这两项操作中，后一项在技术和政治上的难度可能比前一项更大，但不这样做所付出的代价——全球衰退和世界动荡——让人无法接受。除了先人为引发通胀而后再进行治理，没有其他办法能防止出现全球通缩和经济衰退这种远离平衡的经济状况。
问题的波及范围甚至超过1930年代，而布什政府随心所欲、反复无常的对策导致经济状况进一步恶化。雷曼破产的后果震惊了商界和民众，经济增长已经跌落悬崖。而美国发生的一切会继续影响到全球经济。
因此，为避免最坏的结果出现，奥巴马总统的内阁将被迫实施由下列五个核心方面的全面激进的一揽子计划：财政刺激、检查抵押贷款体系、银行重新注资、创新能源政策和国际金融体系改革。
财政刺激计划已经比较成熟，但落实到位尚需时日，且对经济下行仅能起到缓冲作用。在我看来，检查抵押贷款体系和为银行重新注资是扭转经济局势的必不可少的措施。
房价见底
抵押贷款改革的目的，是要通过尽可能减少取消抵押品赎回权的行为，刺激购买力，防止房价过度下跌。这是减轻通缩压力、稳定银行资产负债表并鼓励他们恢复放贷必不可少的措施。达到目的的最好方式是调整抵押贷款，确保贷款本金不超过房屋价值。
争议的焦点集中在这种调整应该本着零星自愿的原则，只针对有拖欠行为的借款人，还是要强制不愿进行调整的放贷人接受来系统实施。
我赞成系统实施，因为零星调整无法使足够多的家庭见到成效，达到大幅降低取消抵押品赎回权的操作。而且，低端债务抵押债券（CDO）的持有者没有理由同意自愿调整——调整的损失必须要由他们自己承担。
这种方法的另一个好处是可以借机彻底检查美国的抵押信贷体系——这套体系已经被证明是漏洞百出的。我推荐采用经过适当修改的丹麦体系，该体系在1793年哥本哈根被洗劫一空后开始实行，业已证明了自身的价值。与美国依赖政府支持企业（GSE）即房利美和房地美相反，丹麦采用的是全体抵押贷款发起人以平等地位共同参与且无需政府担保的开放的体系。
丹麦抵押债券的显著特点是与抵押品相互对应，并可以实施互换操作。房主可以在任何时候通过在市场上购买等量的抵押贷款债券，并与抵押品进行交换来赎回自己的抵押房屋。由于利率和房价通常呈同方向波动，这样的特点——我们称之为平衡原则——降低了负资产的可能性。抵押贷款发起者要受到严格的监督，是信贷风险的承担者，这也能够解释为什么尽管没有官方介入担保，但这种债券在传统上估值很高，投资收益甚至比政府债券还低。
系统的抵押贷款调整方案，将以符合新平衡原则的新型抵押贷款取代那些被自动估值模型视为失败的抵押贷款。贷款本金将降至由自动估值模型确定的当前的市场价，此时放贷人（次级抵押贷款会更严重）将承受一定的损失。符合新平衡原则的抵押贷款将得到政府机构担保，并以此提振其价值，同时政府机构也将收取必要的保险费。为了公平起见，减记抵押贷款的房屋在资本收益兑现时将按照高税率纳税。为防止欺诈，将以房屋留置权的形式保留这项义务。这种做法应该可以安抚谨慎的房主，使其借助房屋价格的回稳从方案中获取间接收益。抵押贷款调整后，持有者将蒙受损失，但他们的损失很可能远远低于不执行调整方案的损失额度。
同时，政府支持企业（GSE）合并形成的机构将不会买卖抵押贷款，而是将其名下的组合资产转让给具备专业技能的小组，这些小组将从调整还款金额以适应房主的支付能力，而不是取消抵押房屋赎回权中获得报酬。同样适用于主要居所的新破产法将大大加快重组的进度。这样做可以加速执行破产程序，按照房主的偿还能力制定相应的还款额度，同时还可以解决二次抵押难题，舍此之外别无他法。
在欠款家庭的偿还能力之内，消除抵押贷款负资产和调整还款额这两项措施相互叠加，可以显著减轻但不会消除取消抵押房屋赎回权所带来的房价下行压力，因为这项救济措施仅限于主要居所。
开始时可以通过发售长期政府债券并将所得款项提供给抵押债券发行人的方式来补贴新的房贷利率，但抵押债券发行人最初10个百分点的信贷风险可能会与政府机构挂钩。发行方将按市场竞争决定的费率为承担信贷风险收取一定的费用。即便如此，新购房者享受到的利率也不能高于5%。发行方可以在保本情况下向美联储出售抵押债券以清偿债务。最终这种形式的补贴将逐步停止，同时利率水平将交由市场来决定。
政府机构将承担执行破产程序所带来的损失，这比取消抵押品赎回权的损失要小得多。要对厄运缠身的政府支持企业的资产组合逐步实施清算，相应的累计损失可以通过国债加以吸收。最终在房地产市场恢复稳定、依据平衡原则的抵押贷款站稳脚跟之后，就连抵押贷款担保都成为多余的职能，彼时即是时候关闭这类政府机构。（待续）
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