QE2啟動 再享淘金盛宴

    馬建波

    今年國慶日后，內地和香港兩地股指在國際熱錢回涌和人民幣升值，及企業良好業績預期的推動下持續、快速攀升。至10月19日，兩地股指已分別成功突破2008年9月全球金融海嘯爆發以來，股指急挫下跌的重要阻力位：滬綜指3000點和恒指23800點。活躍的交投促使成交量亦同步放大，11月2日內地滬深股市創出了5442億元人民幣的天量歷史紀錄，市值重返25萬億元人民幣台階；香港股市也創出了1230多億港元的天量，市值再次突破20萬億港元。表面看兩地股指已持續震蕩上升近一年半的時間，反彈幅度由低位計都已超過1倍。量價齊飆的輝煌，使人們普遍感到高處不勝寒的憂慮本輪行情是否已近尾聲？其實不然。

    熱錢仍留新興體

    首先，從本輪反彈行情啟動的原因分析，兩地股市自2009年2月以來的持續反彈，正是得益於量化寬松貨幣政策和中國積極財政政策、適度寬松貨幣政策，及4萬億拉內需、保增長的策略的作用。2008年9月底首次全球量寬已制造了超過6萬億美元的超寬流動性（僅美國就超過2萬億美元)，由於歐美財赤惡化、失業率高企，經濟復蘇緩慢。上述政策的實施導致大量超寬流動性進入中國等新興經濟體市場。在中國經濟強勁復蘇和人民幣升值預期的刺激下，這些資金出現了在資產市場（樓市、股市）滯留和加速囤聚的現象。雖然今年初以來，一線城市快速上升的樓價和日益膨脹的樓市泡沫危機，已迫使中央和地方連續推出多項遏制泡沫，壓抑樓價的調控措施。但并未出現樓價大幅下跌和資金退潮的擠出效應。隨着全球貿易戰的激烈和人民幣升值壓力短期難以消退，大量的國際熱錢，還將繼續滯留中國、印度、巴西等新興經濟體，覬覦資本投資與投機的機會。這就決定了兩地股市較難出現連續或深幅的回調。

    人民幣被動升值

    第二，人民幣升值的壓力由來已久，早在小布殊主政時期，美國就開始了減稅減息和超發美元的提振經濟政策，導致美元持續貶值；伊拉克戰爭和阿富汗反恐戰爭更迫使美國大量舉債（超過GDP的70%），雙赤急劇上升，美元加速貶值。人民幣啟動汇改，就出現大幅升值。2008年9月全球金融海嘯后，美國率先推出首輪量寬貨幣政策救市，大量釋出流動性做低美元，更加劇了人民幣被動升值的壓力。

    因此，近一年多來人民幣升值的壓力，有自身經濟復蘇強勁的支撐，但更多是來自美元持續貶值和美國貿易保護的「被動升值」壓力。今年初以來，美國經濟持續低迷，失業率居高不下（9.6%至10%），經濟面臨通縮危機。為此，美國財政部試圖公布「全球匯率政策報告」，并推出第二輪量化寬松貨幣政策（QE2）。在美國聯邦基金利率貼近0厘（0至0.25厘），減無可減的境况下，只要超發（量寬）1萬億美元，就等同於變相減息0.75厘，已成實質負利率狀態。若連帶政府發債和回購2萬億美元的金融債券資產，以達到美國避免通縮和提振經濟的目標，美國實質負利率將達到2至3厘的嚴重程度。而中國為遏制通脹和樓市泡沫，10月19日已啟動加息周期，根據費雪定律（利率理論）「本國利率高於他國利率的幅度，標誌本國的通脹程度」。因此，美國啟動QE2，勢必引發全球貿易戰和匯率戰，并給中國帶來更大的通脹壓力和人民幣被動升值壓力。這也正是國慶后兩地股指再次接力而上的主要原因。

    滬港股市PE不貴

  加息剛啟未致退潮

    第四，雖然中國已啟動加息周期，標誌貨幣政策開始逆轉；但并不表示兩地股市也隨即發生逆轉。相反，加息標誌經濟由平穩轉向趨好、或過熱。因此，從加息周期開始，到資產市場（樓市、股市）真正發生逆轉，還有一段發展期間，且初期還會加速國際熱錢的套利流動。例如：2007年初，大量熱錢流入中國，兩地股市強勁上揚，同年3月18日中國央行開始加息0.27厘，以遏制熱錢推升的資產泡沫。6月初至7月初兩地股指出現短暫回調，之后強勁反彈連創新高，5月19日央行再宣布加息：貸0.18厘，存0.27厘。7月20日再加0.27厘，然而資產泡沫急速膨脹勢頭難以遏制，之后央行平均每月一加（8月22日、9月15日），直至12月20日再加：貸0.18厘，存0.27厘，共加息6次后，方才結束上輪加息周期。而兩地股市真正逆轉均發生在創出新高A股6124點和恒指32000點，即第五次加息之后的10月底。回望月線圖，從加息周期開始到結束，內、港兩地股指更分別上冲了3000點和10000點才發生逆轉。

    因此，新一輪加息周期剛剛開始，兩地股市還未到逆轉退潮之時，即便是未來中央和地方再推出更嚴厲的遏制樓價泡沫措施（如：開徵物業稅等），短期也只會產生樓市泄洪資本擠入股市的效應。

    由上分析可見，近期中國兩地股市即使出現劇烈震蕩回調，亦屬健康、正常的調整。兩市活躍的交投仍穩定在4000多億元人民幣和900多億港元的巨量。說明對冲基金和機構投資者仍保持着足夠的耐心，仍等待着最后的高潮來臨。廣大投資者應充分把握好貨幣政策逆轉與股市逆轉的周期和節奏，再次享受淘金的盛宴。