阚治东 -- 腾讯博客 - 为什么PE遭人恨？ - Qzone

我从事股权投资多年，早年媒体称我们为VC，这几年较多的称呼是PE，我认为二者称呼均无不妥，但近期与各地政府打交道过程中，不少地方官员直言不讳：他们欢迎VC，而不支持PE！是什么原因让各地政府对VC和PE产生了理解上的差异，并且导致PE遭人恨的结果？

　　VC和PE是同生根

VC和PE犹如一母之下的同胞兄弟，这两兄弟都有舶来血统。

“VC”是英文Venture Capital即风险投资的缩写，在国内被译为“创业投资”，一般指对高新技术产业的投资。与一般投资不同，VC的主要特点有：首先，VC的投资对象主要是刚刚起步或还没有起步的中小型高新技术企业，这些企业规模小、没有固定资产或资金作为抵押或担保。其次，由于VC投资目标主要“种子”技术或是一种构想创意，这种技术或创意尚未经过市场检验，能否转化为现实生产力具有不确定性，因此VC的本质特征是高风险。最后，VC的投资期也较长。

“PE”则是英文Private Equity即私募股权投资的缩写，即通过私募形式募集投资资金，对非上市企业进行的权益性的投资。PE的主要特征有：投资者在企业发展中后期注入资金，利用管理等各方面优势，帮助企业上市，最终投资者实现投资退出并获得投资回报。按照投资阶段，广义的PE投资可划分为创业投资、发展资本、并购基金、夹层资本、重振资本、Pre-IPO资本、上市后私募投资、不良债权Distressed Debt和不动产投资等。广义的私募股权投资可划分为创业投资、发展资本、并购基金、夹层资本、重振资本，Pre-IPO资本等（以上所述也有重合的部分）。狭义的PE主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分。

作为同胞兄弟，VC与PE有相似点：两者都是通过私募资本形式对非上市企业进行的权益性投资，然后通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股并获利。但VC与PE之间也有差异，两者在投资阶段、投资规模、投资理念、投资特点等方面都有不同。如果你想更简单的区分它们，请记住：VC投资企业的前期，PE投资企业的后期。

PE遭人恨？

各地政府不欢迎PE？初听起来不可思议，现在哪个地方政府不是大力吸金纳资，以拉动GDP高速发展？

我经常到各地看项目谈合作，由此也接触到各省市地方官员，常听他们埋怨：虽然日常找他们的投资机构不少，但这些机构最关心的是哪家企业即将上市？很少有投资机构能扎下根来，踏踏实实地推动当地创业投资的发展。

这是近几年PE热的后遗症：只要风传某个企业即将上市，不管是创业板还是中小板，各地股权投资机构都会闻风而至，动用各种关系，甚至挟持了当地政府的关系，设法进入这个企业，相互之间还哄抬价格，造成入股价格高企。有关资料显示，首批登陆创业板的28家企业中，有11家在申报材料前一年内甚至一个月内都有机构和个人突击入股。这种“突击入股”做法和方法不但令企业为难，而且引起地方政府和社会公众的不满，认为这种投资带有很大的投机性，还引发腐败之嫌。

一方面PE热衷于即将上市的企业，但另一方面，对于政府关心的一批创业初期的企业，PE们却无动于衷，这导致各地方创业初期企业一是缺少资金支持，二是缺少投资机构为其提供的增值服务，于是不少地方政府把这种结果出现归罪于PE。

于是，一些政府打算或正在出台的扶持创业投资的政策，并将政策倾斜或支持投资早期项目的创业投资机构，另一些政府还通过各种方式对PE投资作出限制。前不久我以专家身份参加了浙江省某城市拟出台的“政府创业投资引导资金管理办法”的讨论会，该办法规定，与政府引导资金配套的资金为1:3，基金存续年限为5+1，办法明确要求获得引导资金的创业投资机构必须投早期项目65%。

对此我的看法是，各地政府不支持的其实是PE投资中的PRE-IPO资本，即对即将上市企业的投资资本，原因不外乎这类资本追逐短期暴利，但有些省市过分强调早期项目的投资比重，对发展当地创业投资并不利。

VC们的苦恼

地方政府欢迎VC而恨PE好理解，作为政府考虑更多的是社会效益，对投资周期和投资收益不会考虑的太多。但投资者可不这么看，他们希望尽可能缩短投资周期，尽可能实现投资的效益最大化。

其实，一个纯VC投资机构有很多烦恼，而这些烦恼大多时候又不为外界所知。创业投资机构日常工作重点可以简单归纳为四个字——“筹资，投资”.其中，筹资在前，投资在后，筹资工作往往重于投资工作，投资机构的大部分精力放在这项工作上。

我自己参加过很多募资说明会，最大难点是如何说服意向投资人真正掏出钱来。社会投资人最为关心的问题有：是否有好项目，这些项目是否会很快实现投资收益？有没有已经在创业板或中小板挂号的投资项目？有没有走向海外资本市场的投资项目？一般情况下，社会投资人欢迎的是2-3年能够见效的投资项目，很少有社会投资者愿意支持投6-7年方能见效的项目。募资者给社会投资人谈PE，他们能听进去，给他们谈VC，很多人压根不听。所以，创业投资机构为了有效地筹集资金，必须考虑社会投资人的想法，正是终端投资的偏好的特征，决定了众多原VC投资机构也不得不去追逐即将上市的项目。

VC和创新投资

近年，各级政府出台的创业投资引导资金管理办法，都强调早期项目的投资比重，特别重视种子期的投资项目。而社会投资人担忧的是这些技术处于起步阶段的企业,能否能经过市场检验, 能否能转化为现实生产力？

记得1999年我去深圳市筹备深圳创业投资公司，当时斟酌公司名称时，有人也提出支持高科技企业，公司名称或可称“科技投资公司”。市长李子彬插话说：“哪有这么多高科技企业？创新技术就可以了”，由此公司定名为“深圳市创新投资有限公司”。坦率说，这几年走了国内很多省市，感觉真正具有原创性技术的创业企业并不多，较多的是在原有技术上的提高。我认为，这些技术应该称之为创新技术。

众多投资案例说明，很多国内VC投资机构投的所谓高科技项目，实际上大部分只能称为创新技术，而很多具有创新技术的创业企业，成长速度并不慢。

我们曾经投过一家制造业企业，这家企业通过有偿的办法获得海外一项专利技术使用权，后来又在原有技术上进一步创新提高。尽管我们的投资于该公司注册前，可是企业的发展非常之快，三四年时间已成为国内行业中的领军企业。今天，我们国内很多创新技术已不是简单的“山寨版”，是海外相当成熟的技术上的提高，加之国内有很大的运用市场，因而能够获得很快发展。因此，作为社会投资人不应一味排斥早期项目。

VC和PE将一体化

事实上，今天无论国外还是国内，VC和PE并不冲突，很多传统上的VC机构现在也介入PE业务，而许多传统上被认为专做PE业务的机构也参与VC项目，也就是说，PE与VC只是概念上的一个区分，在实际业务中两者界限越来越模糊。其原因是商业化运作的要求，很多股权投资机构对投资项目的阶段性并没有严格的规定。

我认为国内股权投资机构应该为各地中小企业发展做点扎实的工作，反对突击入股的做法，更反对利用不当关系入股的腐败之风，也反对不利于行业健康发展的盲目竞争的做法。但是，股权投资机构作为商业化运作的企业，不应拘泥于VC和PE之间的区别，关键是充分尊重各方投资人的意见。

目前，国内基金型股权投资机构存续期一般为六、七年，要在这个时间段内完成这一基金的运作，应该考虑早、中、后不同阶段项目的投资组合，早期项目尽管潜在投资风险较高，但投资成本比较低，投资条件有很多商量余地，反之，后期投资项目尽管投资周期短，但由于竞争激烈，投资成本不断提高，投资可预见的收益不断下降。

我前些日子刚通过投资委员会的两个安徽投资项目，项目本身都是拥有一定领先技术的制造业企业：一个已经成规模，在当地有一定的知名度；另一个则刚刚起步。成规模那家尽管我们的投资经理已经跟踪了两年多，但最后的商务谈判还是很辛苦，投资成本被不断被推高，最后达成的投资价格达到10多倍市盈率。而那家刚起步的则好商量的多，最后的投资市盈率为4-5倍。尽管今天讨论这两个投资项目的投资结果为时过早，但可以这样说，早期项目风险必然偏高，而高成本的投资项目也必然埋下了投资失败概率高的风险。

总之，虽然作为同胞兄弟，PE有遭人恨的地方，VC被地方政府喜欢也可以理解，但地方政府不能因噎废食——拒绝PE投资，如果这样，地方政府致力推动的VC投资的行为也可能导致“剃头挑子一头热”的结果，政府的合理做法是，培育一个健康发展的创业投资行业，才能给予创业中的中小企业持久的支持。