流入亚洲2万亿美元外储哪去了 被央行蒸发？1

流入亚洲2万亿美元外储哪去了 被央行蒸发？
www.eastmoney.com   2007-06-24 11:17     证券市场周刊 【字体:大中小】　【收藏】　【复制网址】　【打印】
巨额外汇储备一贯是股市和房地产市场泡沫的罪魁祸首，然而过去几年，流入亚洲的2万亿美元外汇在这方面的影响相当于“打了水漂”。它们干什么去了？我还想特别指出的是，只要利率足够低，央行就可以无限期地推行回笼外汇流入的政策，所以，央行对利率上调定会小心翼翼
从上个世纪末开始，亚洲绝大多数的国家都接受了固定汇率制，把本国货币和走向贬值的美元进行挂钩。从那一刻开始，亚洲国家和地区的外汇储备开始以40年来前所未有的速度增长。仅从2000年到2006年底，就有超过2万亿美元流入了亚洲。
过去50年的经验，一次又一次证实了外汇流入将造成经济过热和资产价格泡沫。应该说，形成股市和房地产泡沫的罪魁祸首，都是因为过量的外部资本流入。
股票、房地产价格上升不关外汇流入的事
但是亚洲过去10年的发展经历，似乎让我们觉得传统的经济学理论已经不适用了。
首先，尽管自2000年以来的外汇增加速度足够惊人，但是亚洲国家和地区的广义货币供应量(M2)还是保持在非常稳定的水平上；其次，亚洲国家和地区的信贷水平并没有因为外汇储备的增加而失去控制，信贷增长一直远远低于同期外汇储备增长速度，停留在可以控制的区间内。
还有让经济学家意外的是，如此强劲的外汇储备增长居然没有造成投资和通货膨胀的同步扩张。
尽管亚洲国家和地区的固定资产投资比例都非常高，但是历史上一直如此，并没有因为外汇的流入而进一步增加。而且尽管从2007年开始，通货膨胀又重新抬头，但是要考虑到这是受到全球食品价格上升的因素。在之前外汇飞速增加的年份，通胀一直维持在比较低的水平上。
说完以上几点，相信读者知道了外汇流入对亚洲国家和地区经济的影响并不大，但是没人能够否认亚洲国家和地区的住房价格和股票市值都已经达到了历史最高水平。那么，是不是外部资本的流入，抬高了亚洲房地产价格和股票估值呢？
先从房地产市场说起，因为房地产市场的变动更多地是受到内部环境变化的影响。
有读者说到，由于经济飞速增长，“金砖四国”的重要城市，比如上海、香港和孟买的住房价格，都增长得非常快。但是我必须指出，这只是亚洲城市中的极小部分。我曾经去过中国的一些小城市，那里的住房价格依然停留在比较低的水平上，也就是说，住房价格只会根据本地区的具体变化做出回应。
地区如此，国家亦如是。马来西亚、泰国和菲律宾的外汇储备增长也很快，但是它们的住房价格增长依然维持在温和的水平上。
从整个亚洲范围来看，2000年以来房地产增值速度保持在2%到4%之间，远远低于上世纪90年代初(中国的情况有些特别，因为房地产市场化的时间比较迟，因此最近出现了价格上涨的集中迸发)。
我发现，出现这种情况并不完全是因为大量新增住房的出现消化了资金的流动性，而是恰恰相反。在这几年里，亚洲房地产市场的供应量一直比较稳定，没有因为外部资金的流入打乱原有的节奏。
说完了房地产市场就应该谈谈最热门的股市。
自2003年以来，亚洲新兴市场的股票走势就一直高于发达国家。谈到最近不断升温的亚洲股市，所有投资者的感性认识就是，不断流入的外部资金掀起了亚洲股市一波又一波的行情。
但是瑞银的股票研究部门不断提醒我，亚洲股市的优异表现还是能够找到基本面支撑的。因为在进入2000年以来，亚洲新兴市场国家的经济表现一直优于西方发达国家，因此该地区股票的市盈率也就能够一直保持在较低的水平上。
之所以用美元衡量的这些国家的股票价格一直处在不断的增长中，也是因为这些地区的货币兑美元的汇率处于不断升值之中。而且即使纵向比较，当前亚洲新兴市场的平均市盈率还是低于2000年前后，处于历史较低的水平。
这还不是全部，当我开始对亚洲新兴市场国家进行逐个分析的时候，我发现外汇流入和资产价格之间有着很强的逆相关性。
从2001年到2006年，亚洲新兴市场中资本流入增长最迅速的国家和地区，比如中国、泰国、马来西亚和中国台湾，他们同期的股市表现是最为糟糕的。
尽管中国近期股市表现非常抢眼，但是从6年平均市盈率来看，还是非常低，而且近期行情也是受到内部资金而不是国际资本的推动。反观股市增长最快的印度、菲律宾和印度尼西亚，它们这6年的外汇流入却几乎没有增长。
再回过头来看房地产市场，情况也是如此。
从整个国家和地区的住房平均价格来看，中国、新加坡和马来西亚的增长速度是非常快的，中国台湾甚至出现了价格下滑；而那些几乎没有资本流入的国家，比如南亚和东南亚国家，它们的住房价格增长速度却排在亚洲首位。
我相信读者都会有这样困惑：流入亚洲国家和地区的2万亿美元外汇对资产价格怎么会没有产生影响呢，它们到哪里去了？
这就是我这篇文章的主题。
外汇储备到哪里去了？
外部资金的增加，对亚洲新兴市场国家和地区银行系统的流动性带来了前所未有的压力。日本的商业银行流动性增加最快的一年是2003年，增加了30%；而亚洲新兴市场国家和地区最近3年的增长速度，都不会小于这个数字。
但是，从广义货币供应量来看，却没有任何异常之处。自上世纪90年代开始，M2的增加就一直比较缓慢，看不出有外部压力的迹象。
对照这两点来看，其中定有隐情。
不少读者没有注意到，外汇储备增加对于M1和M2的影响是不同的。从2000年到2006年底，亚洲国家和地区的外汇储备增加了2.1万亿美元。理论上来说，这也意味着亚洲央行需要印制价值2.1万亿美元的本国货币来抵消外汇储备的增加。